《紅周刊》特約作者 聚益投資莫非
去產(chǎn)能比之去庫存更為棘手
考慮到庫存周期和經(jīng)濟(jì)周期的密切關(guān)系，分析師們從去年開始就不斷猜測本輪去庫存幾時(shí)完成。遺憾的是，比經(jīng)濟(jì)猜底的工作更不靠譜，企業(yè)庫存至今未見有顯著的去化跡象。從已經(jīng)披露的A股2012年中報(bào)信息看，上市公司的存貨狀況同比、環(huán)比依然增加，4.73萬億元的存貨總量達(dá)到了歷史最高位。這個(gè)數(shù)字比去年同期增加了0.8萬億；而2008、2009年金融危機(jī)時(shí)的上市公司存貨同期數(shù)據(jù)不過是1.8萬和1.96萬億元。這種直觀的數(shù)據(jù)比較結(jié)果顯然是令人沮喪的也是令人驚詫的，我們現(xiàn)在可以知道最近幾年來企業(yè)的庫存增加量之巨，無疑這也是四萬億刺激政策的后遺癥之一。
事實(shí)上，適用于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期中的存貨周期邏輯，置身于如今的中國宏觀背景，已經(jīng)不再具有以往的說服力。去杠桿的壓力可謂是全經(jīng)濟(jì)社會單元普遍面臨的長期挑戰(zhàn)；而從中觀和微觀的角度看，去產(chǎn)能比之去庫存更為棘手和關(guān)鍵。統(tǒng)計(jì)局曾做過統(tǒng)計(jì)，2009年二季度時(shí)，納入統(tǒng)計(jì)的24個(gè)行業(yè)中有22個(gè)行業(yè)呈現(xiàn)不同程度的產(chǎn)能過剩。就目前情況看，四萬億之后的產(chǎn)能大釋放加之時(shí)下的需求不振，情況比之當(dāng)初應(yīng)該更為嚴(yán)峻。一般而言，行業(yè)產(chǎn)能利用率的盈虧平衡點(diǎn)大致在 75%-80%之間；產(chǎn)能利用率達(dá)到90%，產(chǎn)品才有提價(jià)空間。而據(jù)IMF報(bào)告，中國目前的產(chǎn)能利用率只有60%。IMF的數(shù)據(jù)可能有些夸張，但包括所謂新興產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的中國各行業(yè)的產(chǎn)能普遍過剩，有的重資產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)再難有所謂產(chǎn)能周期的新空間，看上去很滋潤的白酒行業(yè)的去庫存可能才剛剛開始，卻是不爭的事實(shí)。
可見，落后產(chǎn)能的嚴(yán)重堆積，產(chǎn)能利用率的嚴(yán)重不足決定了中國企業(yè)糟糕的盈利現(xiàn)狀和不容樂觀的前景。如果說股市的漲跌說到底還是聚焦企業(yè)盈利，那么，從補(bǔ)庫存的預(yù)期來尋找A股上漲的理由，只能把這種上漲界定為反彈；而顯然即便出自于這種推動力的反彈，仍然需耐心等待。
破位下跌將促發(fā)反彈
美國推出QE3之后，不少專家擔(dān)心國際熱錢卷土重來沖擊中國房價(jià)、物價(jià)；而部分國內(nèi)投資人也寄望于上游商品的補(bǔ)庫存預(yù)期，特別是QE之后全球風(fēng)險(xiǎn)偏好提升傳導(dǎo)至國內(nèi)。正如我指出的，“中國經(jīng)濟(jì)和中國股市的根本問題在于自身，股市漲跌的根本邏輯也不在海外”。尤其需要明確，本次QE的出臺，并非起因于歐美債務(wù)危機(jī)惡化。隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，華府逐漸從金融拯救和戰(zhàn)爭泥淖中抽身，有助于緩解當(dāng)前其看似沉重的債務(wù)，這才是本輪QE3的美國當(dāng)前乃至未來的大背景。
從實(shí)業(yè)投資的資本回報(bào)也可以看出當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力之強(qiáng)韌，以ROE來考量，中國企業(yè)當(dāng)前的ROE水平不到10%，而美國的ROE在18%左右。這種從宏觀背景或單位資本的收益回報(bào)比較可知，QE3并不會改變國際資本從中國流出的趨勢。數(shù)據(jù)顯示，今年1~7月，中國外匯占款月均增量352億元，遠(yuǎn)低于去年月均2316億元的增長額。8月金融機(jī)構(gòu)外匯占款較7月減少1743.4億元，延續(xù)了7月出現(xiàn)的下跌態(tài)勢且跌幅較7月擴(kuò)大。
中國經(jīng)濟(jì)宏觀的大拐點(diǎn)已至，這次基本面終于可以圓滿地解釋A股的深度低迷，一邊是排起長龍的企業(yè)IPO，一邊是解禁之后產(chǎn)業(yè)資本綿綿不絕的拋盤；A股早些年為國企輸血，近些年踐行著“讓一部分人先富裕起來”的社會財(cái)富再分配理念。為什么中國沒有巴菲特、沒有喬布斯；為什么A股“罕見”投資價(jià)值？無需專業(yè)梳理，一樣脈絡(luò)清晰。
如此看來，處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型背景之下的A股，只要廣大中小投資者缺乏真正公正而有效保護(hù)的狀況沒有根本改變，只要這個(gè)市場依然強(qiáng)調(diào)絕對融資功能而空喊價(jià)值投資的口號，或有反彈但走牛機(jī)會渺茫。市場反彈的動力如果不是出自于超跌本身，那么就來自于風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善。
回到時(shí)下，現(xiàn)實(shí)地看，反彈的產(chǎn)生無論是基于技術(shù)性超跌還是基于換屆選舉前的維穩(wěn)，這兩點(diǎn)和當(dāng)前的市況都是吻合的。但9月7日的反彈成果至今已被抹平，滬指創(chuàng)出了43個(gè)月新低。這反映了投資人對貨幣和經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期回歸冷靜或失望的同時(shí)；由于存量資金博弈的局面并未改觀，10月初創(chuàng)業(yè)板巨額限售股解禁帶來的市場沖擊擴(kuò)散效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)。2000點(diǎn)的整數(shù)關(guān)口，我依然相信大會之前A股的破位下跌將促發(fā)反彈。(證券市場紅周刊)
去產(chǎn)能比之去庫存更為棘手
考慮到庫存周期和經(jīng)濟(jì)周期的密切關(guān)系，分析師們從去年開始就不斷猜測本輪去庫存幾時(shí)完成。遺憾的是，比經(jīng)濟(jì)猜底的工作更不靠譜，企業(yè)庫存至今未見有顯著的去化跡象。從已經(jīng)披露的A股2012年中報(bào)信息看，上市公司的存貨狀況同比、環(huán)比依然增加，4.73萬億元的存貨總量達(dá)到了歷史最高位。這個(gè)數(shù)字比去年同期增加了0.8萬億；而2008、2009年金融危機(jī)時(shí)的上市公司存貨同期數(shù)據(jù)不過是1.8萬和1.96萬億元。這種直觀的數(shù)據(jù)比較結(jié)果顯然是令人沮喪的也是令人驚詫的，我們現(xiàn)在可以知道最近幾年來企業(yè)的庫存增加量之巨，無疑這也是四萬億刺激政策的后遺癥之一。
事實(shí)上，適用于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)周期中的存貨周期邏輯，置身于如今的中國宏觀背景，已經(jīng)不再具有以往的說服力。去杠桿的壓力可謂是全經(jīng)濟(jì)社會單元普遍面臨的長期挑戰(zhàn)；而從中觀和微觀的角度看，去產(chǎn)能比之去庫存更為棘手和關(guān)鍵。統(tǒng)計(jì)局曾做過統(tǒng)計(jì)，2009年二季度時(shí)，納入統(tǒng)計(jì)的24個(gè)行業(yè)中有22個(gè)行業(yè)呈現(xiàn)不同程度的產(chǎn)能過剩。就目前情況看，四萬億之后的產(chǎn)能大釋放加之時(shí)下的需求不振，情況比之當(dāng)初應(yīng)該更為嚴(yán)峻。一般而言，行業(yè)產(chǎn)能利用率的盈虧平衡點(diǎn)大致在 75%-80%之間；產(chǎn)能利用率達(dá)到90%，產(chǎn)品才有提價(jià)空間。而據(jù)IMF報(bào)告，中國目前的產(chǎn)能利用率只有60%。IMF的數(shù)據(jù)可能有些夸張，但包括所謂新興產(chǎn)業(yè)在內(nèi)的中國各行業(yè)的產(chǎn)能普遍過剩，有的重資產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)再難有所謂產(chǎn)能周期的新空間，看上去很滋潤的白酒行業(yè)的去庫存可能才剛剛開始，卻是不爭的事實(shí)。
可見，落后產(chǎn)能的嚴(yán)重堆積，產(chǎn)能利用率的嚴(yán)重不足決定了中國企業(yè)糟糕的盈利現(xiàn)狀和不容樂觀的前景。如果說股市的漲跌說到底還是聚焦企業(yè)盈利，那么，從補(bǔ)庫存的預(yù)期來尋找A股上漲的理由，只能把這種上漲界定為反彈；而顯然即便出自于這種推動力的反彈，仍然需耐心等待。
破位下跌將促發(fā)反彈
美國推出QE3之后，不少專家擔(dān)心國際熱錢卷土重來沖擊中國房價(jià)、物價(jià)；而部分國內(nèi)投資人也寄望于上游商品的補(bǔ)庫存預(yù)期，特別是QE之后全球風(fēng)險(xiǎn)偏好提升傳導(dǎo)至國內(nèi)。正如我指出的，“中國經(jīng)濟(jì)和中國股市的根本問題在于自身，股市漲跌的根本邏輯也不在海外”。尤其需要明確，本次QE的出臺，并非起因于歐美債務(wù)危機(jī)惡化。隨著經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，華府逐漸從金融拯救和戰(zhàn)爭泥淖中抽身，有助于緩解當(dāng)前其看似沉重的債務(wù)，這才是本輪QE3的美國當(dāng)前乃至未來的大背景。
從實(shí)業(yè)投資的資本回報(bào)也可以看出當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力之強(qiáng)韌，以ROE來考量，中國企業(yè)當(dāng)前的ROE水平不到10%，而美國的ROE在18%左右。這種從宏觀背景或單位資本的收益回報(bào)比較可知，QE3并不會改變國際資本從中國流出的趨勢。數(shù)據(jù)顯示，今年1~7月，中國外匯占款月均增量352億元，遠(yuǎn)低于去年月均2316億元的增長額。8月金融機(jī)構(gòu)外匯占款較7月減少1743.4億元，延續(xù)了7月出現(xiàn)的下跌態(tài)勢且跌幅較7月擴(kuò)大。
中國經(jīng)濟(jì)宏觀的大拐點(diǎn)已至，這次基本面終于可以圓滿地解釋A股的深度低迷，一邊是排起長龍的企業(yè)IPO，一邊是解禁之后產(chǎn)業(yè)資本綿綿不絕的拋盤；A股早些年為國企輸血，近些年踐行著“讓一部分人先富裕起來”的社會財(cái)富再分配理念。為什么中國沒有巴菲特、沒有喬布斯；為什么A股“罕見”投資價(jià)值？無需專業(yè)梳理，一樣脈絡(luò)清晰。
如此看來，處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型背景之下的A股，只要廣大中小投資者缺乏真正公正而有效保護(hù)的狀況沒有根本改變，只要這個(gè)市場依然強(qiáng)調(diào)絕對融資功能而空喊價(jià)值投資的口號，或有反彈但走牛機(jī)會渺茫。市場反彈的動力如果不是出自于超跌本身，那么就來自于風(fēng)險(xiǎn)偏好的改善。
回到時(shí)下，現(xiàn)實(shí)地看，反彈的產(chǎn)生無論是基于技術(shù)性超跌還是基于換屆選舉前的維穩(wěn)，這兩點(diǎn)和當(dāng)前的市況都是吻合的。但9月7日的反彈成果至今已被抹平，滬指創(chuàng)出了43個(gè)月新低。這反映了投資人對貨幣和經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期回歸冷靜或失望的同時(shí)；由于存量資金博弈的局面并未改觀，10月初創(chuàng)業(yè)板巨額限售股解禁帶來的市場沖擊擴(kuò)散效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)。2000點(diǎn)的整數(shù)關(guān)口，我依然相信大會之前A股的破位下跌將促發(fā)反彈。(證券市場紅周刊)
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