我們需要一個什么樣的股市
當(dāng)我們回過頭來看股權(quán)分置改革的時候，在政治上無疑它是一場偉大的革命，它沖破了我們長期以來很多思想上的禁錮和阻礙。這場革命開啟了中國股市歷史上最偉大的群眾運動，也開啟了中國股市走向市場化的大門。這波行情令所有人始料不及，當(dāng)資金象洪水一樣蜂擁而來后，我們看到了市場化的吸引力和威力，成就了我們以圈錢為目的的擴容、擴容、還是擴容！但是，股改對股市來講，只是走出了市場化萬里長征的第一步，就市場意義而言，是大股東通過支付少量對價買到了所持股份的流通權(quán)，實現(xiàn)了股票的全流通。當(dāng)股改潮水退去，新股、解禁股源源不斷涌來，投機的神話終于破滅，我們才發(fā)現(xiàn)這個市場基礎(chǔ)是那樣的不牢固，它還缺少太多的東西，我們的市場面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。但不要緊，沒有哪個國家的股市能夠一帆風(fēng)順，只要我們不怕困難，不斷改革，總會走上那條最好的路。
下面主要從股票發(fā)行來說明我們需要一個什么樣的股票市場！
一、我們需要保護投資者的股票市場
在中國，隨著市場經(jīng)濟的建立，經(jīng)濟形勢不斷變化，投資者不僅僅希望自己擁有的現(xiàn)金存在銀行獲取利息，他們需要通過投資企業(yè)獲得更多的收益。而企業(yè)為了長遠(yuǎn)發(fā)展，獲取更多經(jīng)濟利益需要融資，投資自己看好的項目。出于各種利弊考慮，他們也不希望僅僅依賴銀行。作為國家，無論是分散風(fēng)險還是為了經(jīng)濟更好發(fā)展，股市都有諸多益處。所以我們需要股市。
股票市場中最重要的兩方是投資者和融資者，他們是市場的兩大基石。他們的利益也是這個市場最重要的利益。讓融資者手上的項目能夠找到資金，讓投資者手上的資金能夠得到應(yīng)有的收益，這是這個市場存在的根本，也是我們整個工作的出發(fā)點。保護市場，就是必須保護投資者和融資者雙方的利益，不能偏廢，而且，其它所有利益都要服從這兩個利益。
但在現(xiàn)實中，投資者特別是個人投資者往往處于劣勢。保護市場，更重要的是要保護投資者或者說個人投資者。
保護投資者不是對投資者的施舍，是保護這個市場賴以存在的基礎(chǔ)。這樣，我們就不難理解美國對股票市場是那樣的看重，對違法行為打擊是那樣的嚴(yán)厲，對投資者保護是那樣的及時了。
二、我們需要市場化的股票市場
對于融資者來說，他們可以從銀行借款，可以發(fā)行債券，也可以發(fā)行股票。相比前兩者，發(fā)行股票可以享受企業(yè)市場定價、提高企業(yè)知名度、減少限制、具有更多靈活性等眾多好處，十分有利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，但它的缺點是融資成本高，有時還分散控制權(quán)。從純?nèi)谶M資金的角度來看，只要融資成本不高于銀行貸款和企業(yè)債券利率，融資者是能夠接受股票融資的。當(dāng)然也不排除他們愿意以高于銀行貸款和企業(yè)債券利率的成本發(fā)行股票。
對于投資者來說，銀行存款、國庫券是他們獲取無風(fēng)險收益的主要手段。他們投資股票的前提是預(yù)計投資收益要高于前面兩者，因為他們要承擔(dān)市場風(fēng)險，投資報酬率相對要高，F(xiàn)在一年期銀行存款利率是3.3%，而企業(yè)能夠獲得的銀行一年期貸款利率是6.15%，那么，我們可以將雙方能夠接受的資金價格定在3.3%—6.15%這個區(qū)間。股票發(fā)行相對的市盈率區(qū)間為30倍—16倍。
但是，我們無法知道未來企業(yè)的盈利狀況，只能按照過去的盈利狀況來確定股票發(fā)行價格。過去10年的GDP增長為每年10%以上，未來我們將進入中低速增長區(qū)間，假設(shè)GDP年增長7.5%，那么，我們可以選擇的市盈率區(qū)間變成22.5倍—12倍。
即使這樣，我們還是無法確定最終的發(fā)行價格，因為融資者一定希望22.5倍或更高市盈率發(fā)行股票，而投資者希望12倍甚至更低市盈率發(fā)行股票。投資者也會因人而異，從而選擇不同的價格。
最終定價還是投資者和融資者相互妥協(xié)的結(jié)果，是通過真正的市場化來完成。
在一般的商品交易中，具有自有資金支配權(quán)的購買方通過自己的出價和付款行為最終完成整個交易過程。在股票這種特殊商品的交易中，為了維護公平交易，仍然應(yīng)該采取這一模式，即具有自有資金支配權(quán)的二級市場投資者參與價格的確定，并通過他們的購買行為完成進入二級市場前的股票交易。
要完成價格的確定，需要融資者披露足夠多的信息。融資者會讓中介機構(gòu)參與進來，幫助融資者確定需要披露的信息，并進行鑒證。融資者和中介機構(gòu)需要對自己的披露與鑒證行為負(fù)責(zé)，這是市場化中的契約精神的要求。
具有自有資金支配權(quán)的二級市場投資者與融資者及其聘請的中介機構(gòu)充分溝通后，可以參照自己的收益預(yù)期、二級市場其它股票的股價以及其它必須考慮的因素提出可以接受的發(fā)行價格，這是詢價后的區(qū)間價格。之后融資者與中介機構(gòu)確定最終發(fā)行價格，并向二級市場投資者根據(jù)持有流通股市值配售股票。當(dāng)配售股份不夠法律規(guī)定的最低比例時，發(fā)行失敗。
以上描述的是發(fā)行股票的市場化圖景。
管理層希望一個市場化的股票市場，發(fā)行人希望一個市場化的股票市場，投資者何嘗不希望擁有一個市場化的股票市場！
三、為股票市場化我們需要做什么
前面提到了一個市盈率區(qū)間22.5倍—12倍，這是一個理論上的市盈率，但它有很重要的參考價值。要讓股票有投資價值，那么股票發(fā)行時的整體市盈率必須得靠12倍更近一點，特別是成熟型的大股票，他們的市盈率必須低于12倍，因為支撐大股票價格的更多是它每年的現(xiàn)金收益， 也因為風(fēng)險收益率2.85%(6.15%－3.3%=2.85%)實在是一個極低值。
相比目前的發(fā)行價格，我們必須把發(fā)行價格降下來，實行股票低價發(fā)行，或者叫低市盈率發(fā)行。降低發(fā)行價格，使股票市場真正具有與其它投資方式同樣或更好的市場競爭力，這個市場才能發(fā)展。
本文試圖找到一個市場發(fā)展的平衡點。這個點是這么重要，它涉及到如何保護投資者的利益，通過保護投資者的利益夯實這個市場的投資基礎(chǔ)，最終使得融資者整體受益。而很可能在低價發(fā)行中我們可以找到這個市場的平衡點。
這個平衡點或許能夠再次點燃市場的激情，增強市場參與各方的信心，增強管理層進一步改革和打擊違法行為的動力，減少市場繼續(xù)改革的阻力，吸引更多資金進入股市，調(diào)動更多好企業(yè)到資本市場融資的積極性。通過真正意義上資源的優(yōu)化配置，讓市場能夠產(chǎn)生更多的好企業(yè)！
這個平衡點找到后，就能夠發(fā)現(xiàn)高價發(fā)行并不是我們所要的。它短期內(nèi)保護了一些圈錢者的不當(dāng)利益，但更多地是在損害投資者的利益，損害市場的公信力，同時動搖這個市場的基礎(chǔ)，最終融資者的整體利益也不能保護！
為了實現(xiàn)股票發(fā)行市場化，我們必須把基金等類似機構(gòu)排除在確定發(fā)行價格之外，因為他們不符合“具有自有資金支配權(quán)的二級市場投資者”條件。在過往的股票發(fā)行中，他們往往亂定價，定高價，并操縱新股交易價格。他們的參與，使市場產(chǎn)生了圈錢存在的土壤。他們好像在幫這個市場，實際是這個市場的毀滅力量！
投資者是市場存在的基石之一，發(fā)行人和中介機構(gòu)必須向他們提供真實的信息，這些信息應(yīng)包括投資原始價格、評估價格以及成功發(fā)行后的增值部分，讓投資者明白他們的真實成本和增值倍數(shù)。我們還必須完善投資者損失賠償制度，對發(fā)行人和中介機構(gòu)粉飾報表、弄虛作假的賠償投資者實際經(jīng)濟損失，并給與重罰，嚴(yán)厲打擊市場違法行為！只有這樣，才能保證投資者獲得真實的市場信息！
我們每年必須有計劃的解剖麻雀，主動發(fā)現(xiàn)上市公司和中介機構(gòu)問題，以重罰警告違法者！
為穩(wěn)定股市，階段性的停發(fā)新股也是可行的。停下來理順一些過往的問題，也讓因長期圈錢受傷的市場得到休養(yǎng)生息。停下來是為了今后走得更好！
股市經(jīng)過20多年的發(fā)展，將會更加成熟，投資價值將成為資金進出的最重要指標(biāo)。只要我們想投資者所想，下大決心建立一個雙贏的市場，只要股市真正具有投資價值，在整個資金市場具有競爭力，不怕場外資金不進來，擴大直接融資也將變?yōu)楝F(xiàn)實。
當(dāng)市場的價值體系建立起來，市場不斷成熟之后，我們發(fā)現(xiàn)，那些現(xiàn)在沒有盈利但前景良好的企業(yè)也可以以合理的價格發(fā)行出去了！
四、關(guān)于銀行、股票市場、企業(yè)的思考
我們的銀行夠大了，在世界范圍來看，2011年前四家市值最大的銀行中就有三家是中國的銀行。我們的銀行或許可以更大，但一定是以風(fēng)險不斷累積為代價的，長此以往，或?qū)⒔壖苤袊?jīng)濟。
中央已經(jīng)看到了風(fēng)險，所以“十二五”要擴大直接融資比例，發(fā)展資本市場顯得尤為迫切。不可否認(rèn)，股票市場與銀行既有互補性，也有競爭性！要使股票市場有競爭力，就必須尊重市場規(guī)律，為資金進入市場提供合理的價格。目前，銀行的一年期貸款利率為6.15%，一年期存款利率為3.3%，這是我們要研究的兩個重要數(shù)據(jù)。因為如果股票市場投資者的資金每年能夠獲得現(xiàn)金收入達到3.3%左右，而靠企業(yè)盈利支撐的股票上漲風(fēng)險溢價超過2.85% (6.15%－3.3%=2.85%。由于多種因素影響，實際漲跌很難估計，但投資者能夠從企業(yè)盈利中看到股價正收益，這種正收益大多數(shù)情況下最終能夠?qū)崿F(xiàn))，對市場各路資金會有很大吸引力。對于融資者來說，既能夠享受股票上市的諸多好處，很多時候也不會付出比銀行借款更高的成本，他們完全能夠也應(yīng)該接受這一融資成本。說到這里，我們發(fā)行股票的價格到底定在多少合理就很清楚了。經(jīng)過今后GDP增長速度下降的調(diào)整后，整體上10倍市盈率左右是合適的，這是市場化的標(biāo)準(zhǔn)！
可是我們的企業(yè)一到股票市場就漫天要價，他們淡忘了銀行的資金價格，更沒有民間資金價格的概念，完全不記得自己應(yīng)該付給投資者相應(yīng)報酬才能使用資金的市場化原則，總想吃免費的午餐，得天上掉下的餡餅。不但如此，他們中一部分人不擇手段從投資者手中惡意圈錢，恨不能把投資者的口袋翻個底朝天，以造就自己的富裕王國。這里有市場化嗎？沒有，只有強盜邏輯！這些現(xiàn)象有歷史的原因，但時至今天，有關(guān)方面應(yīng)認(rèn)真反思總結(jié)，拿出大智慧(4.55,0.01,0.22%)，尊重市場，糾正錯誤，才能奮然前行！
不要再讓投資者流血又流淚了，失去投資者的股票市場，將獨木難支，終會傾塌！
編后語：
感謝您對我們工作的大力支持，更感謝大家對中國股市的熱愛，因為有你有我，相信我們的市場會越來越好！
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