中國股票市場先天不足后天失調(diào)。當(dāng)初改革者違背公平原則，將股票分為流通股和非流通股，后來進(jìn)行一系列股權(quán)改革，導(dǎo)致中國的股票市場大起大落。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)試圖凈化中國的股票市場，但由于越俎代庖，結(jié)果導(dǎo)致中國的股票市場成為一個(gè)政策主導(dǎo)的市場，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)出臺(tái)的一系列政策，非但沒有穩(wěn)定中國股票市場價(jià)格，反而使中國的股票市場風(fēng)聲鶴唳，草木皆兵，F(xiàn)在越來越多的中小投資者選擇退出股票市場，這是中國股票市場畸形發(fā)展的必然結(jié)果，也是我國整頓股票市場的良好契機(jī)。
股票市場存在三大規(guī)律：
大股東雇傭小股東規(guī)律——股票市場奉行資本決定主義，大股東具有話語權(quán)和決策權(quán)，小股東則沒有話語權(quán)和決策權(quán)，因此，中小股東除了跟隨經(jīng)濟(jì)大勢獲取必要的利潤之外，只能通過短期的投機(jī)交易賺錢。由于中國股票市場價(jià)格根本無法反映中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本面，中小股東很難跟隨經(jīng)濟(jì)大勢獲得必要的紅利，也很難在短期內(nèi)通過投機(jī)交易獲得利潤，中小股東退出股票市場是理性的選擇。
風(fēng)險(xiǎn)投資收益規(guī)律——上市公司之間不是競爭關(guān)系，因而不存在通過競爭發(fā)現(xiàn)價(jià)格的問題；上市公司股票的價(jià)格與上市公司的經(jīng)營業(yè)績有著一定的聯(lián)系，但由于期貨期權(quán)交易的存在，上市公司經(jīng)營業(yè)績與上市公司股票價(jià)格之間未必有直接的聯(lián)系。對(duì)于那些期貨期權(quán)交易者來說，上市公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大，獲取風(fēng)險(xiǎn)利潤的機(jī)會(huì)也就越多。由于我國股票市場是一個(gè)單邊市場，因此，絕大多數(shù)投資者將盈利的希望寄托于公司的經(jīng)營業(yè)績，境外的投資者正是看到了這一點(diǎn)，通過逆向操作，在上市公司經(jīng)營業(yè)績不佳的時(shí)候大幅度地買進(jìn)，從而導(dǎo)致上市公司的股票價(jià)格出現(xiàn)泡沫。當(dāng)越來越多的中小投資者跟進(jìn)的時(shí)候，那些從事期貨期權(quán)交易的境外投資者早已通過期貨期權(quán)市場獲取了豐厚的利潤。不少投資者感到疑惑，中國股票市場市值不斷蒸發(fā)，究竟是誰從中獲利呢？如果只看到股票的買賣，而沒有看到期貨期權(quán)市場的存在，那么就根本不了解中國股票市場交易的內(nèi)幕。正是由于風(fēng)險(xiǎn)投資收益規(guī)律的存在，才導(dǎo)致中國的股票市場成了少數(shù)金融投資者獲取暴利的場所。
金融轉(zhuǎn)移利潤規(guī)律——中國股票市場投資者通常奉行零和游戲的原則，錯(cuò)誤地以為股票市場是一個(gè)買進(jìn)賣出的市場。實(shí)際上，中國的股票市場是一個(gè)典型的轉(zhuǎn)移利潤市場。除非是上市公司的大股東，能從關(guān)聯(lián)交易中獲得豐厚的利潤，否則，很難從股票市場獲得必要的利潤回報(bào)。中國企業(yè)包裝上市的目的就是要籌集資金，因此，中小投資者投入股票市場的資金，實(shí)際上已經(jīng)被上市公司悄悄地轉(zhuǎn)移。盡管我國出臺(tái)了一系列的法律規(guī)范，禁止上市公司非法從事關(guān)聯(lián)交易，但由于我國公司監(jiān)管與證券監(jiān)管相對(duì)分離，因此，絕大多數(shù)上市公司利用自己在股票市場上籌集的資金從事關(guān)聯(lián)交易。關(guān)聯(lián)交易不僅轉(zhuǎn)移了上市公司的利潤，而且增加了上市公司的債務(wù)？梢赃@樣說，中國絕大多數(shù)上市公司的利潤報(bào)表是虛假的，虧損報(bào)表也是虛假的。上市公司可以通過增加利潤或者增加虧損達(dá)到操縱股票市場價(jià)格的目的。中國證監(jiān)會(huì)曾經(jīng)多次開展嚴(yán)厲打擊上市公司操縱市場的行為，但由于中國上市公司的財(cái)務(wù)審計(jì)業(yè)務(wù)被少數(shù)財(cái)務(wù)公司所壟斷，因此，中國上市公司轉(zhuǎn)移利潤的現(xiàn)象十分普遍。中國上市公司中小投資者不僅要承擔(dān)上市公司經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還要承擔(dān)上市公司轉(zhuǎn)移資金的巨大風(fēng)險(xiǎn)。
不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家按照西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的一般理論來分析中國的股票市場，結(jié)果總是方枘圓鑿；一些資本市場分析家試圖套用西方國家資本市場的規(guī)律來分析中國的股票市場，可到頭來總是荒腔走板。中國的股票市場非常特殊，以至于簡單地套用西方國家的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，根本無法解釋中國股票市場發(fā)生的問題，如果借鑒西方國家資本市場的監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)規(guī)范中國的股票市場，那么，到頭來必然會(huì)是緣木求魚。中國證券監(jiān)管部門曾經(jīng)借鑒西方國家公司的獨(dú)立董事制度，在中國的上市公司中增加獨(dú)立董事，試圖以此來維護(hù)中小投資者利益。但事實(shí)證明此路不通。中國的獨(dú)立董事不是來源于中小投資者，他們不可能對(duì)中小投資者負(fù)責(zé)。一些知名學(xué)者擔(dān)任上市公司的獨(dú)立董事，非但不能履行自己的職責(zé)，反而被上市公司所利用，成為欺騙中小投資者的遮羞布。少數(shù)上市公司的獨(dú)立董事見利忘義，與上市公司的控股股東沆瀣一氣，不僅損害中小投資者的利益，而且嚴(yán)重地?cái)_亂了資本市場的經(jīng)營秩序。
多年以前筆者曾經(jīng)指出，中國的股票市場必須推倒重來，從基礎(chǔ)工作做起。但現(xiàn)在看來，中國股票市場積重難返，短期內(nèi)不可能解決問題。最近一段時(shí)間，中國證監(jiān)會(huì)出臺(tái)一系列政策，其目的就是要盡可能擠出股票市場水分，讓一些上市公司現(xiàn)出原形。相信為了進(jìn)一步規(guī)范中國股票市場的秩序，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)還會(huì)出臺(tái)更多的政策。
當(dāng)前中國股票市場價(jià)格不能反映中國經(jīng)濟(jì)的整體情況，也不能反映上市公司的經(jīng)營狀況。中國股票市場價(jià)格體系是一個(gè)被扭曲的價(jià)格體系，對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的走勢沒有任何參考意義；中國的上市公司經(jīng)營狀況千差萬別，但是，在包裝上市的過程中普遍存在弄虛作假的問題，不解決投資者利益分配不平衡的問題，中國的股票市場就還會(huì)繼續(xù)低迷下去。部分學(xué)者把中國股票市場存在的問題與國際經(jīng)濟(jì)形勢聯(lián)系在一起，認(rèn)為世界金融危機(jī)導(dǎo)致中國的股票市場價(jià)格持續(xù)低迷。這是一種典型的障眼法，它掩蓋了事實(shí)真相，轉(zhuǎn)移公眾的視線。中國的股票市場與國際金融市場有一定的聯(lián)系，因?yàn)閲H投資者通過各種方式進(jìn)入中國股票市場翻云覆雨，但是，中國的股票市場和世界金融危機(jī)沒有必然的聯(lián)系。中國的股票市場已經(jīng)成為億萬富翁的發(fā)源地，不管上市公司的經(jīng)營業(yè)績?nèi)绾，只要獲得在中國股票市場上市的資格，那么，企業(yè)的控股股東就可一夜暴富。短期內(nèi)中小投資者退出股票市場，有利于股票市場的治理整頓；從長期來看，如果不解決股票市場存在的基礎(chǔ)性問題，那么，無論怎樣加強(qiáng)監(jiān)管，中國的股票市場都不可能走出泥潭。
筆者大膽預(yù)測，中國股票市場尚未觸底反彈。那些高位買進(jìn)的中小投資者不要期待奇跡出現(xiàn)。中國證監(jiān)會(huì)應(yīng)當(dāng)大膽地作出決策，讓三分之一甚至更多的上市公司退出股票市場，只有這樣，中國的股票市場才能迎來輝煌的明天。這是刮骨療毒的劇痛，也是黎明前的黑暗。如果濫竽充數(shù)者不退出中國的股票市場，那么，中國的股票市場不可能持續(xù)發(fā)展。現(xiàn)在，中國證監(jiān)會(huì)所面臨的麻煩是，如果將市場準(zhǔn)入資格審查權(quán)交給上市公司，那么，中國的股票市場將會(huì)亂作一團(tuán)；反過來，如果繼續(xù)以行政審批的方式嚴(yán)把市場準(zhǔn)入關(guān)，那么，必然會(huì)導(dǎo)致中國的股票市場價(jià)格非理性的波動(dòng)，尋租行為不斷出現(xiàn)。只有壯士斷腕，建立上市公司的退出機(jī)制，讓那些不能保護(hù)中小投資者利益的上市公司徹底退出中國的股票市場，中國的股票市場才有希望。總之一句話，解決中國股票市場的歷史遺留問題必須依靠中國證監(jiān)會(huì)，但是，中國證監(jiān)會(huì)不能有嚴(yán)重的路徑依賴，不能借口強(qiáng)化對(duì)上市公司的監(jiān)管而攬權(quán)。中國的股票市場必須會(huì)回到自由競爭的狀態(tài)，只不過人們要等很長很長的時(shí)間。
。ㄗ髡呦抵心县(cái)經(jīng)政法大學(xué)廉政研究院院長、教授，原題：中國股票市場尚未觸底反彈
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