近兩周,國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)政策制定者接連出手,市場對(duì)未來經(jīng)濟(jì)較為一致的預(yù)期也隨政策的變化而被打破,一些樂觀的投資者再談經(jīng)濟(jì)見底復(fù)蘇。而我們更傾向于認(rèn)為,政策的干擾以及海外流動(dòng)性泛濫下的輸入性通脹壓力,大概率將使經(jīng)濟(jì)出清過程變得更為曲折。當(dāng)前的市場表現(xiàn)也佐證了這一點(diǎn),糾結(jié)之后的謹(jǐn)慎仍是最終的選擇。
在國內(nèi),銀行信貸一直是企業(yè)獲得資金來源的重要渠道,其變化也在很大程度上反映了中央調(diào)控對(duì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的支撐力度與企業(yè)自身的資金需求意愿。因此,企業(yè)中長期信貸的絕對(duì)量與其占新增信貸總規(guī)模的比重一直是市場較為關(guān)注的指標(biāo)。
實(shí)際上,在發(fā)改委密集批復(fù)近萬億的輕軌與公路建設(shè)項(xiàng)目之后,市場雖然出現(xiàn)了一波上漲行情,但持續(xù)性并不強(qiáng)。除了考慮到這些項(xiàng)目的批復(fù)為正常審批,且其對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響并非立竿見影之外,項(xiàng)目投資資金來源的不確定性也是市場表現(xiàn)回歸理性的理由之一。
從8月信貸規(guī)模來看,7039億遠(yuǎn)超市場此前預(yù)期,規(guī)模上較7月明顯提升,今年7月的新增信貸已經(jīng)是往年的最高水平。但從結(jié)構(gòu)上來看,8月份的改善并不十分明顯。企業(yè)中長貸規(guī)模小有提升,結(jié)合總規(guī)模的上升來看,占比繼續(xù)穩(wěn)定在17%左右,這也是這個(gè)比例年內(nèi)的最低點(diǎn)。居民中長期貸款的規(guī)模繼續(xù)明顯提升,占比繼續(xù)提高至23.5%,這也與近期的房市回暖印證。票據(jù)規(guī)模盡管有所壓縮,但仍在1300億元以上,反映出在央行適度寬松的大背景下,有效需求依然疲弱。
企業(yè)中長期信貸并無明顯增長,從新增信貸角度來講,至少8月還沒能看到政策對(duì)企業(yè)信貸的支持。當(dāng)然,隨著政策對(duì)企業(yè)債券發(fā)行市場的支撐,債券市場已成為企業(yè)融資日益重要的渠道。8月企業(yè)債直接融資達(dá)2584億元,占比也已經(jīng)逼近了四分之一。更為市場化的融資渠道的擴(kuò)展在一定程度上也降低了企業(yè)在銀行信貸市場上的融資需求。企業(yè)在未來幾個(gè)月中,直接與間接融資規(guī)模能否明顯得到改善是判斷包括發(fā)改委審批項(xiàng)目在內(nèi)的投資項(xiàng)目是否轉(zhuǎn)化為真實(shí)需求的依據(jù)之一。
海外方面,歐洲央行公布了沒有上限的債務(wù)購買計(jì)劃,而僅僅一周之后,美國公布了新一期的量化寬松政策,至少在年底前每月購買機(jī)構(gòu)債券400億。
美國在當(dāng)前的通脹與就業(yè)條件下推出QE3超出市場預(yù)期。就其影響而言,我們認(rèn)為其將顯著小于QE2。前兩輪QE都出現(xiàn)了貨幣乘數(shù)的下行,因此,早期的投放金額起的作用更加關(guān)鍵。本輪QE每月400億的投放量小于QE2階段750億的投放量,即使本輪QE投放的期限超過了QE2,但因?yàn)槌藬?shù)的下行,后續(xù)增量作用有限。
歐美集體向市場中注入流動(dòng)性,貨幣泛濫之下,國內(nèi)經(jīng)濟(jì)與市場也免不了受到影響。從經(jīng)濟(jì)層面來講,流動(dòng)性寬松推升了大宗商品價(jià)格,國內(nèi)生產(chǎn)將面臨更為嚴(yán)峻的成本壓力。另外,歐美經(jīng)濟(jì)的改善將提振國內(nèi)企業(yè)的出口需求。而從貨幣層面來講,人民幣升值壓力增大,受益歐美需求改善的前提是人民幣匯率的相對(duì)穩(wěn)定,否則人民幣升值將會(huì)對(duì)中國產(chǎn)品的國際競爭力產(chǎn)生一定的負(fù)面作用。當(dāng)然,如果中國在寬松貨幣政策上采取跟進(jìn),人民幣升值壓力也許不會(huì)很大,但是國內(nèi)價(jià)格反彈的高度將會(huì)更高,滯脹的持續(xù)時(shí)間也將更長,對(duì)股市的打擊也將更深。
目前,國內(nèi)經(jīng)濟(jì)處于衰退期的進(jìn)一步延長期,本輪調(diào)整的中期底部也將被延后。而在此過程中,市場難以出現(xiàn)趨勢(shì)性行情的起點(diǎn),結(jié)構(gòu)性行情繼續(xù)演繹的可能性更大。著眼本周,美國QE3對(duì)經(jīng)濟(jì)與市場的影響相對(duì)QE2將有所減弱,尤其是受益于價(jià)格上漲的上游資源品板塊。而對(duì)于此前調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂較多的中小板與創(chuàng)業(yè)板而言,隨著整體市場下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)的回落,其調(diào)整也將有所延后。
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