- 為英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》撰稿, http://www.ftchinese.com/story/001046010
中國(guó)的股市為什么跌跌不休？它究竟出了什么問(wèn)題？筆者認(rèn)為, 它的運(yùn)轉(zhuǎn)很正常, 沒(méi)有出現(xiàn)什么大問(wèn)題。那些發(fā)牢騷的人們只不過(guò)拿錯(cuò)了溫度計(jì)而已。股市漲跌和估值高低都不是股市健康與否的標(biāo)準(zhǔn)。
首先，我們來(lái)看看出租汽車(chē)的牌照。如果政府緊緊地卡住起初發(fā)行牌照的數(shù)量，但對(duì)未來(lái)即將發(fā)行的新牌照數(shù)量含糊其詞，那么，起初的牌照價(jià)格會(huì)很高（由于供不應(yīng)求），而隨著新牌照的不斷面世，牌照的價(jià)格會(huì)下降。
滬深股市如果長(zhǎng)期只有幾十只小股票，那么股價(jià)肯定一直很高。但是，二十年來(lái)，我們發(fā)現(xiàn)，股價(jià)竟然也受供求關(guān)系的影響。這二十年來(lái)的市盈率雖然波動(dòng)很大，但是大趨勢(shì)十分清楚：向下，再向下。當(dāng)然，股市里出現(xiàn)的欺詐和偽劣產(chǎn)品的橫行也不斷摧殘著股民。
筆者認(rèn)為，二十年來(lái)政府對(duì)IPO發(fā)行通道，增發(fā)以及配股的控制和發(fā)行節(jié)奏的調(diào)節(jié)是中國(guó)股市長(zhǎng)期尋底和探底的主要原因之一。如果從一開(kāi)始就把股市“大門(mén)”打開(kāi)，讓市場(chǎng)供求關(guān)系決定股價(jià)，那么我們就不會(huì)受到股市長(zhǎng)期下跌的折磨。我們現(xiàn)在依然在為幾十年的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)思想和政府的控制欲付出慘痛的代價(jià)。
現(xiàn)在的股市好嗎？對(duì)于虧損累累的股民來(lái)說(shuō)，它糟糕透頂。但是，對(duì)于以前沒(méi)有參與，現(xiàn)在正準(zhǔn)備進(jìn)入的人們，這個(gè)股市也許沒(méi)有那么壞。有些人成功地完成了高價(jià)集資（和超高價(jià)集資），甚至實(shí)現(xiàn)了勝利大逃亡，他們也許正在彈冠相慶呢！
難道股市的估值越高越好嗎？答案當(dāng)然是否定的。雖然高估值對(duì)于賣(mài)出者有利，但是對(duì)于買(mǎi)入者卻蘊(yùn)涵著較大虧錢(qián)風(fēng)險(xiǎn)。如果全國(guó)人民都參加擊鼓傳花，越傳越高，那么，誰(shuí)來(lái)最終接棒？當(dāng)音樂(lè)停下來(lái)時(shí)，總會(huì)有人成為冤大頭。
我們的官員和大眾把股票上漲當(dāng)好事，把股價(jià)下降當(dāng)壞事, 把支撐股市當(dāng)作任務(wù)。這非？尚。你想想，一個(gè)價(jià)值10元的東西被賣(mài)到20元，難道不是敲詐和剝削投資者嗎？他如果不能用20元以上的價(jià)格賣(mài)給下家，那不是讓他做了冤大頭嗎？如果他能夠用28元賣(mài)出，那不是讓他的下家做了冤大頭嗎？在買(mǎi)賣(mài)股票的過(guò)程中，對(duì)于買(mǎi)賣(mài)雙方而言，從靜態(tài)來(lái)看, 它是一個(gè)零和游戲; 如果考慮到稅收和交易成本, 它是個(gè)負(fù)和游戲。
股市并不創(chuàng)造任何價(jià)值。實(shí)際上，它摧毀價(jià)值（因?yàn)樗薪灰壮杀荆。股民作為一個(gè)群體，如果想賺錢(qián)，必須靠股票背后的公司。所以，股民和監(jiān)管機(jī)構(gòu)不應(yīng)該在股票價(jià)格上（或者指數(shù)上）做文章，而應(yīng)該在企業(yè)層面做文章。股票為什么跌? 看看咱們的企業(yè)和經(jīng)濟(jì)! 不要怪鏡子。
對(duì)股市進(jìn)行估值從來(lái)就很困難。究竟1000點(diǎn)合理還是3000點(diǎn)合理？也許，合理的估值是一個(gè)區(qū)間（一個(gè)很寬的區(qū)間），而不是一個(gè)數(shù)值。而且，這種區(qū)間不斷隨著各方面因素的變化而波動(dòng)。另外，股市變得超級(jí)便宜或者超級(jí)昂貴都有可能（over-shooting)。長(zhǎng)期來(lái)看，政府不應(yīng)該也沒(méi)有能力改變市場(chǎng)。這些年，我們的官員有很大的進(jìn)步，不再慫恿股民去股市當(dāng)炮灰。有些報(bào)紙也不再通過(guò)社論給股民灌迷魂湯。這是大家醒悟的表現(xiàn)？上部少R。
我認(rèn)為，衡量股市好壞, 要考慮如下6個(gè)方面的問(wèn)題：
（1）在一個(gè)真正的好股市,任何一家想上市的企業(yè)（包括前景黯淡和江河日下的企業(yè)）隨時(shí)可以上市，完全不受額度限制。在上市和增發(fā)過(guò)程中，公開(kāi)的成本和隱性的成本極低。
（2）不管一家企業(yè)前景多么黯淡，管理層如何無(wú)能，只要它們?nèi)鐚?shí)披露，并且有人愿意買(mǎi)它們的股票，那么，政府沒(méi)有道理阻礙它們上市。上市跟獲取銀行貸款和非上市企業(yè)的股權(quán)融資沒(méi)有任何區(qū)別。一個(gè)愿打，一個(gè)愿挨。
（3）我堅(jiān)決反對(duì)強(qiáng)制退市制度。不管企業(yè)多么糜爛，它都有翻身的可能。況且，即使糜爛到煙消云散也沒(méi)有關(guān)系。這是成年人之間的事情，跟政府無(wú)關(guān)。愿打愿挨。大家請(qǐng)不要說(shuō)，"你看！美國(guó)也有退市制度..."。美國(guó)也有很多愚蠢的政策。當(dāng)然，如果企業(yè)主動(dòng)退市，政府要任其自由，不要干預(yù)。強(qiáng)制退市所傷害的正是小股民。他們炒作垃圾股是他們的自由。他們自負(fù)盈虧, 招誰(shuí)惹誰(shuí)啦？
（4）一個(gè)企業(yè)可以在十年內(nèi)，甚至三十年內(nèi)不分紅，但是，從長(zhǎng)期來(lái)看，分紅的能力，分紅的意愿和分紅的現(xiàn)實(shí)可行性是股票估值的基礎(chǔ)，但是我堅(jiān)決反對(duì)政府強(qiáng)制企業(yè)分紅，因?yàn)槭欠穹旨t，分多少，何時(shí)分紅，這是企業(yè)的權(quán)力，不是政府的權(quán)力。
（5）股票交易所跟農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)，期貨市場(chǎng)，產(chǎn)權(quán)交易中心，和大豆交易所并無(wú)實(shí)質(zhì)區(qū)別。只要信息披露恰當(dāng)，欺詐行為得到合理的鎮(zhèn)壓，每個(gè)省、市甚至每個(gè)縣都可以有一個(gè)股票交易所。條件是，交易所必須辦成企業(yè)，不能浪費(fèi)納稅人的錢(qián)。那些沒(méi)有規(guī)模和質(zhì)量的交易所必然會(huì)自生自滅。我從來(lái)沒(méi)有聽(tīng)到任何人抱怨蔬菜價(jià)格太低，或者下跌。為什么大家抱怨股價(jià)下跌呢？
（6）股價(jià)，期貨價(jià)，蔬菜價(jià)格和大豆價(jià)格的高低都不是衡量交易所好壞的標(biāo)準(zhǔn)。而交易的公正，方便和交易成本低廉才是實(shí)實(shí)在在的標(biāo)準(zhǔn)。
中國(guó)現(xiàn)在的股市真的便宜嗎？當(dāng)然不便宜。盡管無(wú)數(shù)人天天拍著桌子大叫，但是，大家完全不顧這樣幾個(gè)讓人奇怪的事實(shí)：
（1）太多的企業(yè)依然打破腦袋想上市。眾所周知，上市IPO就是把公司的一部分股權(quán)賣(mài)給別人。
（2）多少企業(yè)愿意大幅回購(gòu)自己的股票？多少大股東愿意大幅增持自己的股票？哪些董事長(zhǎng)和高管在領(lǐng)取工資和獎(jiǎng)金時(shí)，愿意拿自己企業(yè)的股票而放棄現(xiàn)金？我們所看到的是，上市公司的高管和大股東們除了偷偷地感謝股民的執(zhí)迷不悟和財(cái)經(jīng)演員的熱情奔放以外，只顧埋頭不斷地減持，增發(fā)，配股，辭職和套現(xiàn)。
（3）多少企業(yè)嫌自己的股票太便宜，愿意退市？
人們大叫股市便宜，只是因?yàn)樽约阂呀?jīng)被套牢，或者在股市更貴的時(shí)候一直叫好，現(xiàn)在不愿意改口。人們忘記了"專(zhuān)業(yè)人士要獨(dú)立于自己"這樣一個(gè)寶貴的品質(zhì)。
考慮到未來(lái)幾年的經(jīng)濟(jì)放緩（利潤(rùn)下降和企業(yè)現(xiàn)金流的壓力），考慮到銀行股和兩桶油以外的眾多公司的高估值，考慮到實(shí)際的民間高利率和理財(cái)產(chǎn)品的高收益率，再加上"投資者的安全邊際"，我個(gè)人認(rèn)為A股太貴。
大家不要沉溺于過(guò)去的股價(jià)，那是IPO上市發(fā)行管道控制時(shí)期股票供不應(yīng)求而逼出來(lái)的價(jià)格，是人為的價(jià)格，是虛偽的價(jià)格，F(xiàn)在，雖然政府暫停新股發(fā)行和實(shí)施其它救市措施也許可以在短期內(nèi)抬高股價(jià)，但是結(jié)果是延緩?fù)纯嗟恼{(diào)整。那等于拔苗助長(zhǎng)。
我的結(jié)語(yǔ)：中國(guó)的股市基本上運(yùn)轉(zhuǎn)正常，正在向更加健康的方向發(fā)展。股價(jià)高低或者指數(shù)的高低根本不是它健康與否的標(biāo)準(zhǔn)。
目前中國(guó)股市僅有的兩個(gè)缺點(diǎn)是：
（1）政府對(duì)新股發(fā)行，增發(fā)和金融創(chuàng)新的限制還太多，因此，市場(chǎng)的交易成本還太高，還不夠方便。
（2）政府對(duì)欺詐行為的打擊還有改善的空間。但是，我認(rèn)為政府的努力很顯然。對(duì)此，我充滿(mǎn)信心。
（作者是慢牛投資公司董事長(zhǎng)，他的新書(shū)《避開(kāi)股市的地雷》將于本月底出版。）
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